El dólar estadounidense tuvo un año difícil en 2025, ¿qué viene después en 2026?

Tras meses de incertidumbre, los mercados finalmente recibieron datos de inflación la semana pasada. El Índice de Precios al Consumidor de noviembre, largamente postergado, ofreció un vistazo oficial a las presiones diarias sobre los precios tras un cierre gubernamental de duración récord que alteró el calendario económico.

Las cifras en sí fueron mejores de lo esperado. La inflación general se situó en el 2,7 % interanual, mientras que la inflación subyacente registró el 2,6 %. Esta cifra se situó por debajo de las lecturas cercanas al 3 % que los economistas habían previsto, y mantuvo la inflación dentro del importante rango de "dos puntos" en el que los mercados se han fijado de cara a 2026.

Al mismo tiempo, el informe distaba mucho de ser ideal o "limpio". Dado que la Oficina de Estadísticas Laborales de EE. UU. no pudo recopilar los datos de precios de octubre durante el confinamiento, la publicación carecía de las variaciones mensuales habituales en las que se basan los analistas para medir el dinamismo. En cambio, parecía una instantánea nítida: una confirmación de la situación actual de la inflación, en lugar de una señal clara de su futuro.

Esa distinción importa. Y no solo para las tasas de interés.

Cuando la inflación se convierte en una cuestión que afecta a Estados Unidos

En 2025, la inflación dejó de ser un simple tema de precios. En cambio, se convirtió en parte de una pregunta más amplia que los mercados se planteaban sobre Estados Unidos: si los activos estadounidenses aún merecían la prima que han disfrutado durante más de una década, desde acciones y bonos hasta el propio dólar.

En ese sentido, los detalles del informe del IPC ofrecían poca tranquilidad. Los precios de los muebles y los artículos para el hogar —una categoría amplia que abarca desde tazas y cubiertos hasta palas y cortadoras de césped— siguieron subiendo a medida que las empresas empezaron a trasladar los mayores costos de importación asociados a los aranceles. La inflación alimentaria también se mantuvo persistente, con un aumento de alrededor del 5% en los precios de la carne, las aves y los huevos durante el último año. Los costos de la vivienda también siguieron subiendo, con un aumento interanual de aproximadamente el 3%.

Esta combinación se ha vuelto familiar: inflación desigual de bienes, aranceles que actúan discretamente en segundo plano y alquileres y costos de vivienda persistentemente elevados. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, ha señalado repetidamente la política comercial como una de las razones por las que la inflación ha superado las expectativas, al tiempo que enfatiza que las autoridades necesitan evidencia más clara antes de concluir si las presiones sobre los precios reflejan un ajuste puntual o algo más duradero. Para los mercados de divisas, esta ambigüedad conlleva consecuencias reales.

Por qué la inflación es importante para el dólar incluso cuando está cayendo

Los mercados de divisas no siempre son sensibles a la inflación en sí. Lo que importa son las señales que la inflación transmite: sobre el crecimiento, las políticas, la credibilidad, la gobernanza y, quizás sobre todo, la previsibilidad.

Durante la última década, Estados Unidos pudo tolerar una mayor inflación sin que su moneda se viera perjudicada. Durante la pandemia, por ejemplo, el dólar se apreció inicialmente como refugio seguro y luego se mantuvo inusualmente fuerte durante años, mientras la economía estadounidense superaba a la de sus pares y lideraba el ciclo global de subidas de tipos. Un crecimiento más sólido, mayores rendimientos, mercados de capitales sólidos y estabilidad institucional: mientras esta combinación se mantuviera, la prima del dólar se mantuvo intacta.

En 2025, esa combinación empezó a desintegrarse.

Aunque la inflación disminuyó, lo hizo en medio de distorsiones impulsadas por aranceles, presión política sobre la Reserva Federal y meses de falta de datos que dificultaron la interpretación del panorama económico. Los inversores ya no solo se preguntaban si los precios estaban cayendo con la suficiente rapidez; se preguntaban si las propias reglas del juego estaban cambiando.

Esa reevaluación definió el año del dólar.

Por qué 2025 podría ser recordado como el año en que el mundo se quedó atrás ante el dólar

A principios de enero, el dólar inició el año cerca de sus máximos históricos recientes, respaldado por un repunte que duró una década. Luego, la situación cambió.

Entre enero y junio, el dólar cayó alrededor de un 11% frente a una canasta de monedas principales, su peor desempeño en un primer semestre desde principios de la década de 1970, cuando el colapso del sistema de Bretton Woods y la crisis del petróleo trastocaron el orden global.

Lo que cambió tuvo menos que ver con la política monetaria y más con las expectativas. Tras las elecciones de 2024, los mercados asumieron en gran medida otra fase de rendimiento superior de EE. UU., respaldada por las entradas de capital, la resiliencia de los consumidores estadounidenses y una Reserva Federal políticamente independiente. Esta narrativa se quebró en la primavera, cuando los nuevos anuncios arancelarios y la incertidumbre generalizada obligaron a los inversores a replantearse el crecimiento, la inflación y la deuda pública a la vez.

Fundamentalmente, el dólar se debilitó incluso cuando la Reserva Federal se resistía a señalar recortes inminentes de tasas. En cambio, los mercados comenzaron a anticipar una situación diferente: un crecimiento más lento en EE. UU., la erosión de las ventajas de gobernanza y una pérdida de claridad. Una vez que los inversores dejaron de creer que Estados Unidos era inequívocamente dominante, la prima de rendimiento del dólar dejó de tener el mismo efecto.

Los flujos de capital siguieron su ejemplo. Los inversores extranjeros poseen más de 30 billones de dólares en activos estadounidenses, muchos de ellos históricamente sin cobertura contra el riesgo cambiario, una apuesta implícita a un dólar fuerte. A medida que la moneda se depreciaba a principios de 2025, esos mismos inversores comenzaron a incorporar coberturas cambiarias, vendiendo dólares en el mercado. Dada la magnitud de la propiedad extranjera de activos estadounidenses, incluso pequeños cambios en el comportamiento de las coberturas pueden generar una presión significativa.

Un suelo sin rebote

A mediados de año, la caída del dólar se había estabilizado. Algunos datos económicos más sólidos de lo esperado en julio, junto con indicios de que los aranceles no estaban afectando la actividad con la fuerza que se temía, ayudaron a estabilizar la confianza. Pero la estabilización no es lo mismo que la recuperación.

Durante la mayor parte del segundo semestre de 2025, el dólar rondó sus mínimos, con movimientos laterales sin un repunte convincente. Este comportamiento en sí mismo es revelador. La revalorización inicial del dominio estadounidense puede haberse completado, pero la prima anterior no se ha restablecido, a pesar de las acciones de inteligencia artificial.

Luego llegó el informe de inflación del jueves.

Si los datos del IPC hubieran mostrado una tendencia desinflacionaria clara y decisiva, podrían haber actuado como catalizador, reforzando la idea de que los riesgos inflacionarios se estaban desvaneciendo, que la Reserva Federal podía flexibilizar su política monetaria con confianza y que el rendimiento superior de EE. UU. se estaba reafirmando. En cambio, los mercados solo recibieron una señal parcial. La inflación está disminuyendo, pero de forma desigual; los aranceles siguen impulsando los precios al alza; la incertidumbre sigue siendo elevada. Para los mercados de divisas que valoran la claridad, esto no fue suficiente para alterar la dinámica imperante.

¿El dólar estará “acabado” en 2026?

Esa es la pregunta equivocada. La mejor es si los mercados completarán la recalibración iniciada en 2025 o si decidirán que Estados Unidos sigue siendo, para bien o para mal, el lugar menos riesgoso del mundo.

Algunos estrategas, incluidos los de Morgan Stanley, prevén una mayor debilidad del dólar a medida que el crecimiento estadounidense se desacelera, los diferenciales de tipos de interés se reducen y los inversores extranjeros siguen protegiéndose. Otros argumentan que la desaceleración que sugieren las recientes encuestas de confianza del consumidor podría, paradójicamente, desencadenar una nueva huida hacia la seguridad que impulse al dólar estadounidense.

Ambos resultados son plausibles. Lo que parece menos probable es un rápido retorno al dominio sin esfuerzo del dólar que caracterizó gran parte de la década de 2010.

Lo que esto significa para todos nosotros

Las fluctuaciones cambiarias se encuentran entre las fuerzas más abstractas de los mercados: una maraña de decimales y gráficos. Hasta que, claro, se hacen realidad. Un dólar más débil implica viajes al extranjero más caros, importaciones más caras (champán, bolsos, esos bonitos zapatos franceses que no paro de mirar en internet) y, en general, menos ofertas. Para la mayoría de los hogares, es una lenta acumulación de costes la que encarece la vida.

La verdadera historia no es la caída del 11% del dólar. Es su causa. Por primera vez en mucho tiempo, los inversores de todo el mundo están descontando la posibilidad de que el «excepcionalismo estadounidense» tenga fecha de caducidad.

Independientemente de que tengan razón o no, ese cambio de expectativas me parece el cambio de precios más importante de 2025.